5月那篇《本田交出史上首份亏损财报，股价却大涨5%，凭什么？| 小凤倾》里，我说过一句话：市场买的不是本田当时赚了多少钱，是它敢把错账一次结清的可能性。

半年过去，11月10日，本田把2027财年上半年的成绩单摆上桌。

数字漂亮得有点晃眼：营收12.04万亿日元，涨13.2%；营业利润6487亿日元，涨48.1%；归母净利润5167亿日元，涨65.7%。半年赚的钱，已经超过本田自己此前给出的全年4000亿日元净利预期。

评论区一片“王者归来”。可我把财报从头翻到尾，越看越觉得，这份半年报得拆开看，甚至可以说，它压根不是简单的业绩汇总，而是一次实打实的战略重心大转移。

先说个多数人没注意的数。

上半年6487亿日元营业利润，第一季度5307亿，第二季度只剩1179亿，而去年同期的第二季度是1939亿。也就是说，本田最风光的这个半年，第二季度营业利润同比反而跌了39.2%，连市场预期的2645亿一半都不到。

钱去哪了？

4848亿日元的EV相关损失，一分不落全砸在第二季度，第一季度是零。汽车板块单季直接亏了1979亿日元。

这笔钱到底是什么？

财报附注写得很实在：砍掉已经规划的部分纯电车型，前期研发和设备资产核销，再加上跟零部件供应商一家家谈出来的解约补偿。它不是造车卖车每天都会发生的成本，是给过去那次战略误判付的最后一笔手术费。

所以本田专门算了一个「剔除EV损失后的调整后营业利润」：1.1336万亿日元，同比涨71.3%。

有人觉得这是玩财技，我倒觉得本田想把事说明白，哪些是旧账，哪些是今天卖车、卖摩托挣的，摊开给你看。

好消息是，这台手术快做完了。全年EV损失额度5200亿，上半年用掉4848亿，只剩约352亿的小尾巴。千亿级的洗澡基本不会再有。但别听岔了：一次性减值结束，不等于电动车开始赚钱。以后该亏的经营性亏损照亏，只是不再放进这个科目里。

再算第二笔账，这笔更关键。

调整后营业利润比去年同期多了4717亿日元。本田把增量拆得清清楚楚：

日元贬值带来的汇兑收益1483亿，关税退款等一次性因素970亿，销售管理费用省下1095亿，研发费用省下164亿，售价与原材料成本净拖累110亿。真正靠销量和产品结构多挣的，1114亿日元。

换句话说，4717亿增量里，3700多亿是汇率、退款和费用端给的，靠产品多卖、卖贵挣来的不到四分之一。这71.3%的增速，远没有看上去那么“经营改善”。

上半年美元兑日元均价从146贬到159，海外挣回来的美元换成日元，凭空多出一截；美国关税口径一变，退款又送了一程。汇率不会一直往一个方向走，关税政策更不是本田能定的。

有意思的是，本田自己心里门儿清。管理层在说明会上也直说：上半年那笔一次性利润，下半年不会重演。

现金流那栏也常被读歪。自由现金流从7606亿掉到2664亿，只剩三分之一，看着挺吓人。但要问一句：钱是没赚到，还是花出去了？

上半年资本开支从去年同期的2024亿飙到8297亿，全年指引1.4万亿；而剔除研发调整后的经营现金流其实从1.2813万亿涨到1.3543万亿，期末净现金还有3.4万亿。造血能力没坏，是俄亥俄新厂、巴西扩产、还有10月1日那笔收购，一起把钱提前支走了。

这才是真正该盯的地方：不是现金变少了，而是这笔钱砸下去，三五年后能不能变成销量和利润。

财报里最诚实的，其实不是利润表，是销量目标。

本田把全年营业利润预期从6500亿上调到7800亿，调整后营业利润上调到1.3万亿，分红维持每股70日元、DOE3%不动。

可同一份材料里，汽车全年销量目标从339万台砍到316万台，整整23万台，财报注释写得明白：全来自中国。

摩托车全年销量目标则从2280万台上调到2330万台，加了50万台。

上半年本田摩托车全球卖了1190万台，同比涨10.6%，同期历史新高；营业利润4390亿，利润率19.3%。印度、巴西继续放量，巴西市占率接近70%，马瑙斯工厂产能要从160万台提到2029年的230万台，还兼着往南美、美国等19个国家出口的活。

摩托车这台印钞机不熄火，本田才有底气承受几千亿的减值、才敢转头去扩产。

汽车就是另一幅景象了。上半年销量为156.9万台，跌6.6%；中国一个市场少了15.2万台，北美多了4.1万台、到89.7万台。板块账面微亏57亿，剔除EV损失后是4790亿。

俄亥俄州新建整车厂，2029年北美产能167万→191万台，D级以上大尺寸混动从2029年起陆续投放。北美这套打法是成立的，油价、需求、产品节奏都对上了。

可北美越顺，中国这道题越刺眼。中国产能已经收缩过一轮、关过厂，销量还在往下走；i-MMD面对国产混动的围剿早没了代差，纯电窗口也基本错过。到这份财报为止，本田没给出让中国市场止住血的答案。扩产容易，止血难。

更直白的一组数：上半年本田HEV混动全球零售49.4万台，比去年多了4万台；纯电只有2.7万台，去年同期4.9万台，少了近45%。

谁才是战略重心？一看便知。

小凤倾：

过去半年，本田美股价格从22.78最高摸到36.88，区间涨幅约61.9%。

这轮本田股价大涨，资金买的是品牌“敢认错”的态度，恢复盈利的预期；但到2027财年上半年财报发布后，股价出现回调。

盈利能力确实回归，摩托车业务基本盘稳得没话说，北美混动业务能看到明确增长希望，分红也没有缩水，这些都是手里实打实的好牌。

但本田现在最大的麻烦，不是某个月少卖了几台车，而是接下来的汽车竞争它到底怎么打——这个问题它至今没解决。更麻烦的是，它在全球主流市场的存在感，正在肉眼可见地往下掉。

先看中国。销量下滑不但没停，还在加速。一个曾经年销百万辆的品牌，硬生生把自己活成了中国市场里的“少数派”。欧洲更残酷，销量已经逼近“名单外”，再往下就是被边缘化。

本田在中国走到今天，不是因为它什么都没干。恰恰相反，它干了一些事，可每件事都干在趋势的反面。

中国新能源渗透率从十年前的低位一路涨到月度60%以上，全行业都在转，本田的电动化节奏却始终慢几拍。更值得问的是产品选择：CR-V和雅阁的插混就是典型油改电，WLTC纯电续航只有八十多公里，电池把后备箱占掉一块，价格还比燃油版贵大几万。中国普通家庭要的是什么？日常通勤能纯电跑、长途不焦虑、空间别被电池吃掉的大电池插混。本田给的却是一台“为了有插混而插混”的合规产物。

纯电那边更能说明问题。“烨”品牌下的P7和S7在2025年上市至今，累计销量一万多。不是说纯电在中国卖不动就证明纯电路线走不通，而是本田做出来的纯电产品，本身就没有在中国市场拼成本、拼智能体验的能力。关起门来、脱离中国供应链和用户需求定义一款车，卖不动几乎是必然的，然后它又拿这个结果反过来说“你看我做了，确实不行”。

这就是“摆烂式努力”：动作做了，姿态摆了，心不在。它跟彻底不作为的区别在于，彻底不作为至少诚实；摆烂式努力是用“我努力过了”给自己开脱，把战略上的懒，包装成市场判决。

所以看完这份财报，信号其实很清楚：本田一边把过去的电动车战略基本否定了，一边也不准备在EV、PHEV上继续下注。过去没走通，未来也不想再加码。

对照一下丰田。bZ系列初期也栽了，但丰田承认现实、重新定义产品，铂智3X在2025年卖出70008辆，拿下合资新能源年度销量冠军。上汽通用也一样：奥特能平台产品一开始卖不动，果断切到中国方案，用增程、插混、纯电三套动力重新组织产品。做错了就换，而不是做错了就拿错误的结果证明“这事不该做”。本田缺的恰恰就是这个动作。

作为股票投资机构，给股票定中远期价格是必做功课之一。未来汽车竞争一定是电动化、智能化的比拼，而本田在这方面没有真正作为。中国市场持续失血，欧洲市场被边缘化，只剩一个相对封闭的北美市场还能撑。所以财报发布后股价下跌并不意外，毕竟股价要继续上涨总得有个理由，而本田现在给不出这个理由。（文|李健波）