小鹏汽车财报赢了，股价怎么输了？

小鹏财报发布以后，提前入场的股民正等着收钱，没想到迎来了一记晴天霹雳。

19日早间，小鹏汽车港股盘中一度跌超7%，截至午盘跌6.05%，报89.35港元/股，较发行价跌超成四成。至20日，股价再次起伏，开盘形势一片大好，但最终收盘价为88.9港元/股。

与之形成反差的是，小鹏汽车在3月18日交出了一份“史上最强”的财报：2024全年，小鹏汽车总收入达408.7亿元，按年上升33.2%；全年毛利率为14.3%，按年上升12.8个百分点；年度净亏损为57.9亿元，同比减亏。

对此，港股100强研究中心顾问认为：“小鹏汽车股价的大跌，反映了市场对其业绩表现和未来盈利前景的担忧。”

“小鹏汽车2024年的策略，是用短期让利换市场规模，通过低价走量的方式提升销量，其距离盈利仍然还有很长一段路要走”，奶酪基金、广州私募基金等多家投资机构发表了如此观点。

显然，在何小鹏与他的鹏友们开香槟之际，资本市场在冷眼旁观。

盈利模式难题

“小鹏汽车至今没有形成核心的盈利模式”，是资本市场看衰小鹏汽车的根本。

小鹏汽车财报上的大获成功，来源于去年第四季度的“爆种”——得益于小鹏MONA M03以及小鹏P7+的成功，小鹏汽车月销量连续突破3万辆，营收迅速上扬。

在其整体销量结构中，MONA M03成为了销量支柱，每月要贡献一半以上的数据。此外，小鹏P7+则在月均交付1万左右徘徊，小鹏G9、小鹏X9等真正能显示公司核心技术的产品，基本处在陪跑的局面。

无疑，低价换量成了小鹏的财富密码。对此，平安证券研报指出，“M03的成功暂无益于强化小鹏汽车智驾标签，因目前交付的M03车型版本不搭载小鹏汽车高阶智驾系统”。

在内卷加剧的2024年背后，大批量车企都在追求规模化，无论是蔚来汽车推出乐道、萤火虫，还是小鹏的“MONA奇迹”，都是其集中体现。这种趋势所呈现的，是大量的汽车公司把“规模化”当作了盈利模式。

但从汽车行业的发展去看，规模化是打通核心盈利模式的结果，“把规模化当作盈利模式”这一行为存在着“本末倒置”的嫌疑——如果仅靠规模化与低价就能盈利，那么五菱应该是中国汽车市场的霸主。

那么，到底什么是“核心盈利模式”？理想汽车CEO李想对这个问题的解释是“为什么是理想”？他曾经提到：“我比传统的汽车企业，更懂得怎么做互联网和大型软件，比大型的软件公司，更懂得怎么去制造一辆车。”

从历史的视角去看，丰田的走红源于其率先开启的全球化，以及在美国市场找到了小排量的生存法则。此外，如福特开辟了“流水线作业”、大众发现了“模块化生产”等，都是核心盈利模式的体现。

核心盈利模式当然并非一成不变，在这些汽车公司跌宕起伏的过程中，其模式门槛越低越容易被替代。同样以福特为例，当友商跟进了“流水线生产”后，或是以其它新技术、新模型重建秩序后，这家公司的霸主地位迅速被瓦解，即使规模与体量再大，也难逃被替代的命运。

以另一家规模化取胜的公司即比亚迪来看，隐藏在低价背后的，是其技术鱼池与垂直整合能力的双向体现。

在财报中，小鹏汽车尤其强调了去年第四季度的成绩，但恰恰是“最亮眼的数据”，暴露了其在盈利层面的短板。

财报数据显示，去年第四季度小鹏汽车汽车毛利率为10.0%，显著低于全年14.3%的毛利率，同时当季亏损数额达到13.3亿元。

2024年第四季度的亏损证明，“小鹏汽车2024年的策略，是用短期让利换市场规模，通过低价走量的方式提升销量，从而反哺技术迭代。这一策略在一定程度上推动了销量增长，但也带来了毛利率较低、亏损幅度较大的问题”，奶酪基金指出。

今年的盈利尴尬

“预计今年四季度盈利，今年销量会相比于2024年实现翻倍以上的增长”，何小鹏在内部财报会议上信心十足。

但从现有的技术及产品去看，2025年对于小鹏汽车而言，仍然是前景不明的一年——“盈利模式未跑通、规模效应未完全释放、市场竞争加剧”，相关机构指出了小鹏汽车遭遇的三大问题。

数据显示，小鹏汽车2024年全年销量约19万辆，销量翻番是否能让小鹏汽车盈利？但是，据广州私募基金测算，“小鹏要实现盈利，年销量需达到60万辆才有希望”。

“低价车的销量短期大幅透支了需求，未来一旦补贴结束，销量也难确定。另外，如果未来碳酸锂价格回升，电池涨价也会对成本造成较大压力”，对于小鹏今年的“翻番”目标，该私募基金经理并不看好。

而从市场竞争分析，随着MONA M03以及小鹏P7+的大获成功，已有大批量竞争对手盯上了“全民智驾”的这块蛋糕。

在2月到3月，大量车企发布了相关的智能化策略，同时将智驾产品卷到了一个新的维度。在品牌端，长安、吉利、比亚迪等车企均已发布了相关智能化策略，比亚迪“天神之眼”以及奇瑞“猎鹰智驾”的到来，将推动L2级别智驾在10万级以下产品普及。

而着眼于竞品，随着丰田把激光雷达高阶智驾拉到15万元级，零跑B10紧随其后以12万入局“激光雷达战场”，小鹏MONA M03将迎来前所未有的压力。

压力不仅将呈现在价格端——自今年以来有大量消费者对小鹏MONA M03投诉，直指其质量与安全问题。因此，相比起零跑的低价入场，小鹏MONA M03需要更加警惕以丰田为代表的合资对手以“质量+智驾”打开突破口。

在2025年，小鹏汽车显然希望继续复制“低价换量”路径，如即将上市的小鹏G6在预售价上就进行了大幅的降低。但从市场反应来看，其对手们显然不准备让何小鹏得愿所偿。

小鹏MONA M03与小鹏P7+的走红，本质上是吃到了“智驾低价”的先发红利。但“顾头不顾尾”的经营方式，导致公司资源与战略在低阶智驾上的倾斜，小鹏的高阶智驾优势也迅速被抹平，如华为ADS 3.0智驾系统、可实现车位到车位的理想AD Max智驾系统等，都已是小鹏的劲敌。

呈现在数据层面，小鹏汽车去年的研发投入为64.6亿，不及同期的蔚来与理想。

400亿根本不够花

小鹏汽车还没盈利，何小鹏在“花钱”这件事上已经有些飘了。

今年以来，何小鹏陆续释放了小鹏汽车将“大干一场”的消息，譬如将招聘6000人、于今年8月启用50多万平方的新总部，同时即将扩建全国所有办公室，包括北京、上海、武汉、深圳等。

但比起真正应该花钱的地方即销售、售后、技术三大领域，“大别野新总部”以及“全国办公室”显得不值一提。

聚焦于小鹏汽车自身，随着规模与体量的扩张，小鹏在销售渠道以及服务体系层面亟需加强——在2024年，小鹏汽车全国门店新开了近200家，总数达到了600余家，推动了MONA M03的有效下沉，而在今年，随着小鹏G6等低价产品的上市，小鹏需要进一步打通三、四级渠道，花费不在少数。

当然，随着渠道的进一步扩张，小鹏汽车在售后层面的管理成本也将直线上升。如据车质网等平台消息显示，随着体量的不断提升，小鹏MONA M03在销售与服务层面的投诉数量也正显著上升，在此按下不表。

不过，最烧钱的地方仍然在于技术上的持续投入。

今年被认为是“智驾元年”，有大批量公司正发力高阶智驾，小鹏汽车要保住智驾第一梯队，百亿研发费用是基础。与此同时，随着比亚迪发布“油电同速”，小鹏汽车不但需要再充电技术与基建上投入更多费用，而且增程式的研发也应迅速提上日程。

目前，小鹏汽车在手现金储备达419.6亿元（57.5亿美元），从上述三大领域来看，这笔钱根本不够花——尽管如此，小鹏汽车依然于2025年3月19日，向公司董事长、执行董事兼首席执行官及主要股东何小鹏有条件授予合共2850.68万股限制性股份单位，根据目前收盘价计算，总价值为25亿港元左右。

好消息是，不管小鹏汽车赢没赢，何小鹏已经赢了。

坏消息是，小鹏汽车依然要依赖“融资”去续命。

有文说

虽然财报数据越来越好看，但汽车有文化发现了更大的隐患，即何小鹏乃至于整个小鹏汽车的标签，已经越来越模糊，似乎正成为下一个零跑。

行业主流观点认为，是王凤英拯救了濒死的小鹏，以至于被神化。但在汽车有文化看来，“主内”的王凤英对于小鹏而且只是救心丸，而非特效药。小鹏汽车要盈利，更要看“主外”的何小鹏如何主导小鹏汽车实现定位与身份上的转变。

如同李想所提到，“为什么是小鹏？”这个问题，值得何小鹏彻夜思考。（汽车有文化 欧阳/文）