《港湾商业观察》张然淇

提起骑行，想必大多人都以为只是骑车，但其实“骑行运动”早已进入智能化、电动化的转型阶段。乘着全民运动以及海外骑行热潮，青岛迈金智能科技股份有限公司（以下简称，迈金科技）于5月29日递交创业板招股书获深交所受理，保荐机构为华兴证券。

公司手握自有品牌“Magene迈金”，同时拥有“顽鹿竞技”和“顽鹿运动”两款APP，在业绩实现跨越式增长的同时，也将面临过半收入全部依赖单一客户、毛利率持续下滑、终端投诉频发等多重考验。

业绩跨越式增长，毛利率尚有提升空间

“四年磨一剑”，恰如其分概括了迈金科技的IPO征程。公司自2021年启动上市辅导以来，前后历经长达四年的上市规范整改，远超行业常规1—2年的辅导周期，四年间公司逐一补齐内控、股权、合规等多项历史问题，直至2026年5月才正式递交招股书，漫长的上市之路也侧面反映出公司前期经营规范化存在一定短板。

招股书及天眼查显示，迈金科技成立于2015年，是一家专注于智能骑行领域的企业，为骑行爱好者提供全方位的智能化解决方案。公司以自主研发为核心，构建了涵盖智能骑行台、GPS码表、功率计等硬件产品及配套软件的完整生态体系。

根据弗若斯特沙利文发布的行业报告显示，迈金科技2024年智能骑行台产品出货量位居全球第一，已成长为全球在智能骑行台研发和制造领域具有领先地位的企业。

于往绩记录期间，公司主营业务收入按照产品维度划分，可分为室内智能骑行终端、室外智能骑行终端、自行车智能骑行终端、软件服务和其他产品五大板块。

2023年至2025年（以下简称，报告期内），作为核心主力的室内智能骑行终端（即智能骑行台产品）分别实现营收7648.60万元、3.26亿元和5.19亿元，占主营业务的比重分别为33.81%、60.27%和65.26%，已然成为公司的绝对营收支柱；室外智能骑行终端分别实现营收8836.39万元、1.39亿元和1.59亿元，占主营业务的比重分别为39.06%、25.70%和19.98%，占比逐年下滑；自行车智能驱动产品分别实现营收1800.16万元、2679.44万元和8555.59万元，占主营业务的比重分别为7.96%、4.95%和10.75%，整体稳步增长。

不容忽视的是，受产品不断迭代升级，主流价格带产品调低产品销售定价的影响，公司王牌产品智能骑行台在报告期内平均售价持续下滑，分别为1464.66元/台、1311.49元/台和1196.45元/台，同比变动-10.46%、-8.77%。

受惠于赛道红利，迈金科技的整体经营规模实现跨越式增长。报告期内公司营业收入分别为2.28亿元、5.43亿元和8.00亿元，年复合增长率达到87.25%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为-1189.40万元、7897.27万元和1.18亿元，三年间实现扭亏为盈，经营规模与盈利水平双双实现飞跃。

与亮眼的业绩相悖的是，公司盈利质量有所走弱。报告期内，公司综合毛利率分别为44.41%、43.24%和42.47%；和同行业可比上市公司对比来看，迈金科技始终低于可比公司平均值的50.64%、49.70%和46.74%，有待进一步提升。

拆分单品来看，核心产品盈利下滑更为剧烈。报告期内公司智能骑行台毛利率分别为45.76%、39.88%、38.11%，主力产品盈利能力持续承压。

针对毛利率持续下行的经营现状，迈金科技在招股书中解释称，盈利水平受产品结构调整、销售渠道布局、原材料价格波动、行业市场竞争加剧等多重因素共同影响。

境外收入占比近八成，单一大客户依赖明显

报告期内，迈金科技迅速铺开海外市场。报告期各期，公司境外收入占主营业务收入的比例分别为33.44%、60.82%和79.83%，占比一路走高，目前公司近八成营收均来自海外市场。

高度依赖海外市场，也多少存在潜在风险，根据招股书披露，公司海外业务主要采用美元、欧元进行结算，汇率波动会直接扰动公司净利润。报告期内，公司汇兑损益分别为-22.81万元、-245.78万元和82.42万元。若未来相关汇率出现大幅波动，可能导致公司汇兑损失增加，同时可能影响公司产品的国际竞争力，进而对公司经营业绩产生不利影响。

伴随海外业务持续扩张，公司销售渠道结构也发生了明显变化。报告期内，迈金科技采用线上线下并行、直销经销相结合的销售模式。线上销售渠道覆盖国内外主流电商平台，并通过独立站进行直营销售，线下渠道包括线下直销及线下经销。

报告期各期，公司线上直销营收分别为7163.27万元、9087.81万元和1.09亿元，占主营业务的比例分别为31.67%、16.80%和13.67%，占比逐年走低。

同期公司线下直销营收分别为4495.40万元、2.78亿元和5.24亿元，占主营业务的比例分别为19.87%、51.31%和65.83%；线下经销营收分别为9671.27万元、1.47亿元和1.37亿元，占主营业务收入的比例分别为42.75%、27.12%和17.28%，占比持续萎缩，渠道结构愈发失衡。

海外订单放量推动业绩增长的同时，公司客户集中度风险也逐渐暴露。报告期内，公司前五大客户销售收入占当期营收比例分别为22.13%、53.75%和67.23%；其中公司对第一大客户Wahoo Fitness的销售收入占营业收入的比例分别为7.56%、41.72%和50.13%，2025年，迈金科技过半营收均来自这一家海外客户，单一客户依赖度较为突出。

迈金科技坦言，结合当前合作深度与业务布局，未来较长一段时间内，公司对Wahoo Fitness的销售收入占比仍将维持在较高水平。虽然Wahoo Fitness为全球知名智能骑行产品品牌厂商，并且与公司建立了长期稳定的合作关系，但是倘若Wahoo Fitness未来因经营状况变化、采购策略调整、产品质量问题或转向其他供应商等原因减少或停止对公司的采购，且公司未能及时开拓新客户或自有品牌业务收入不能快速增长，短期内难以有效弥补品牌客户业务收入下降产生的缺口，将直接导致公司销售收入下降，对公司经营业绩产生重大不利影响。

明德汇负责人李英杰认为，50%营收绑定到单一海外ODM客户，是一条从营收、议价、现金流、创新能力到品牌独立性的五链传导风险，财报预警信号已经触发。客户结构的优化路径中，自有品牌全球化是最根本出路但需要3-5年，ODM横向拓客和品类多元化在短期内均面临结构性瓶颈。IPO募投项目的成效，将决定公司能否在与Wahoo的蜜月期结束前，建立独立的生存能力。

经营性现金流层面，报告期内公司经营活动产生的现金流量净额分别为-710.70万元、4066.44万元和1.42亿元，状况大幅改善。

资产运营端，报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为2473.92万元、6909.50万元和1.15亿元，占营业收入的比例分别为10.85%、12.72%和14.41%；应收账款坏账准备分别为34.22万元、84.41万元和125.16万元。

同期公司的存货账面余额分别为6050.39万元、7274.56万元和9811.78万元，存货跌价准备分别为537.51万元、407.96万元和636.67万元。

分红8000万后补流1亿，迪卡侬退出股东行列

本次IPO，迈金科技计划拟募资7.49亿元，其中2.73亿元投向生产基地二期建设及生产线升级与物流自动化建设项目，2.48亿元投向智能骑行产品研发项目，1.28亿元投向数字化与品牌营销项目，剩余1亿元用于补充流动资金。

报告期内，公司智能骑行台的产能利用率分别为35.32%、94.96%和111.09%，处于超负荷运转态势；智能码表产能利用率则持续下行，分别为93.68%、76.21%和56.37%；传感器产能利用率保持平稳，分别为81.51%、83.83%和79.61%。

研发支出方面，报告期内，公司研发费用分别为4655.54万元、6141.91万元和7312.41万元，占当期营业收入的比例分别为20.41%、11.31%和9.15%；同期同行业可比上市公司研发费用率均值分别为14.81%、14.86%和15.62%，公司研发投入力度逐年弱化，后期明显落后行业整体水平。

与此同时，公司销售费用金额分别为3825.98万元、4504.10万元和6510.69万元，占营业收入的比例分别为16.78%、8.29%和8.14%。

截至招股说明书签署日，于锋直接持有公司26.18%的股份。鉴于于锋全资持股的盈余丰持有公司19.90%的股份，且于锋担任乐金三顺和乐金六顺的执青岛行事务合伙人，乐金三顺和乐金六顺分别持有公司14.97%和2.56%的股份，于锋合计控制公司63.62%的股份表决权，通过直接和间接方式持有公司54.52%的股份，为公司的控股股东及实际控制人。

值得关注的是，IPO申报前夕，迈金科技连续进行大额现金分红，其中2025年6月派发现金红利3007.48万元，2026年3月派发现金红利4954.29万元，累计分红规模近8000万元。一边持续大额分红回馈股东，一边IPO募资1亿元补充流动资金，这一行为或令投资者对补流必要性产生疑问。

除此之外，长期位列公司第二大客户的迪卡侬，其全资子公司DECATHLON PULSE，也在迈金科技冲刺IPO关键阶段抽身退股。核心客户撤出股东行列，进一步加深了投资者对于公司股东结构与合作关系稳定性的担忧。

股权更迭之余，公司的数据合规问题同样不容忽视。迈金科技主营的智能骑行台、智能码表等硬件设备，以及旗下“顽鹿运动”、“顽鹿竞技”两款运动APP，均涉及用户运动数据、个人信息的采集、存储与全流程处理，数据合规管理至关重要。报告期内，公司子公司玩乐邦科技运营的“顽鹿运动”APP，曾遭到行业主管部门通报。尽管公司已完成全部整改工作，涉事主体也未受到行政处罚，该事件暂未对公司日常经营和财务表现造成实质性冲击，但也暴露出公司过往在用户信息合规管理上存在疏漏。（港湾财经出品）